李曙光：实务界应多关注上市公司重整
2020年11月3日
李曙光，全球化智库（CCG）学术委员会专家，中国政法大学研究生院院长
破产法中的重整制度，历来是困境企业的皇冠选择，而上市公司重整，则是这顶皇冠上的一颗明珠，稀少而又夺人眼目。
自2007年《企业破产法》破产重整制度实施以来，截至2020年8月5日，中国共有62家上市公司重整，其计划草案顺利经法院裁定批准并都已完成重整计划的执行。对上市公司而言，破产重整制度相较于破产清算和破产和解制度，更能调和各利害关系人之利益，使得企业在一定程度上摆脱债务束缚的同时，获得重生之机。对国家和社会而言，重整制度不仅能通过拯救困境企业来服务“六稳”“六保”政策，且对国家供给侧结构性改革、去产能、改善营商环境等方面产生重大影响，有益于资源优化配置、国家经济可持续发展及社会稳定。
《企业破产法》实施13年以来，上市公司破产重整主要呈现出了三个特点。
首先，重整案件逐年增多，其中不乏市场关注度高和社会影响力大的案件，如重庆钢铁、沈阳机床、舜天船舶、厦工股份等重整案件，备受关注。
其次，随着重整制度的创新发展，重整方式逐渐多样化：一是司法与非司法途径相结合，有庭外重组、与庭内重整制度相衔接的预重整和企业破产法中的司法重整；二是在处置经营性资产、遴选投资人及调整债权等具体实施方式上渐趋多样。
最后，有关重整的司法政策（包括府院联动）日益健全，如最高法院2019年3月27日发布的《关于适用<中华人民共和国企业破产法>若干问题的规定（三）》、最高法院与十二部委2019年6月22日联合出台的《加快完善市场主体退出制度改革方案》、最高法院2019年11月8日发布的《全国法院民商事审判工作会议纪要》（又称《九民会议纪要》）的破产部分、最高法院2020年4月15日发布的《关于推进破产案件依法高效审理的意见》及今年7月15日发布的《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（以下简称《座谈会纪要》）等，以不断适应破产法实践新发展。
中国资本市场主要由股票市场与债券市场两大部分组成。就股票市场而言，截至2020年8月5日，中国上市公司数量已达3951家（包括主板、中小企业板、科创板、创业板），深圳证券交易所和上海证券交易所的股票总市值达到75多万亿元。相比之下，债券市场的规模和作用也不容小觑。中国的债券市场托管余额在2020年6月末已达100多万亿元，中国市场成为世界第二大债券市场，并形成多层次市场，债券种类也包含广泛，有政府债券、金融债券、企业债券和公司信用类债券以及资产支持债券和债券衍生品等。可以说债券市场在中国下一步供给侧结构性改革、经济高质量发展以及中国经济以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局中将愈发显示其重要性。
债券市场作为资本市场的主要组成部分，与上市公司的关系日趋紧密。在上市公司退出领域，债券违约逐渐成为上市公司破产重整的重要原因。2014年中国首支公募债券“11超日债”出现实质性违约，打破了“刚性兑付”的隐形规则，自此而始，中国债券市场实质性违约量不断攀升。根据Wind数据库显示，2016年至2020年7月30日，信用债券市场共有478只债券违约，涉及违约金额共4356.84亿。2018年、2019年和2020年债券违约也均维持在较高水平。
受债券违约影响，许多上市公司走上了破产重整之途，这种现象主要集中在近三年，共9家上市公司因债券违约而进入重整程序，占2014年以来受债券违约影响走向破产重整的上市公司的90%。债券违约往往与债券发行人的破产紧密相连，这使得债券所涉及的法律关系更加复杂，也给整个金融市场带来极大的潜在风险。
在此背景下，最高法院今年7月份出台的《座谈会纪要》为债券纠纷案件的司法审理提供了指引。针对破产中如何保护债券持有人利益问题，《座谈会纪要》对债券持有人在破产程序中的利益保护有多方面突破，不仅明确了发行人破产管理人信息披露与确认债权义务，而且在破产程序中受托管理人与代表人的债委会成员资格、共益费用的分担、登记在受托管理人名下的担保物权行使，以及受托管理人所获利益归属于债券持有人等方面，都有创新的表述，为因上市公司债券违约而进入破产重整程序的利益各方明确主体地位与法律关系起到了积极作用。
从宏观运行角度来看，上市公司重整与IPO、上市公司再融资、债券发行、并购重组、强制退市等制度一样，是上市公司成长和运行生态圈的重要组成部分。无论是作为一种制度，还是方法，抑或是一种行为，重整都对该生态圈中的上市公司、机构投资者以及股民个人产生重大影响，好的重整会促进生态圈的良性发展。一般来说，一家非公众公司在所属行业里做大后，多有上市融资的愿望，于是通过IPO成为上市公司。上市后，该公司还会通过再融资来改善资本结构以及获得发展资金，进而通过并购重组做大做强。在快速发展过程中，上市公司有可能因经营不善、盲目扩张、违规担保、投资决策失误、管理失当、行业环境发生重大变化出现资金链断裂、资不抵债、债券违约、净资产为负、明显缺乏清偿能力等情况，陷入“生死”财务困境。而重整是《企业破产法》给予困境企业重生机会的一个重要法律制度设计，换个角度说，重整甚至是困境公司唯一的拯救机会。因而，从上市公司运行生态圈的视角下，重整制度之作用无可比拟。
自《企业破产法》实施13年来，中国资本市场迄今已有62家上市公司发布重整计划草案并顺利完成计划的执行。对这些上市公司重整计划认真地进行实证研究，不仅是深入理解破产法理论的一个重要方法，也是实务工作者作为破产管理人协调债务人、债权人、战略投资人、出资人、企业职工、税务机关、地方政府等利益方并制作重整计划草案的先循案例来源，更是推动《企业破产法》立法修订的重要实践参考。
文章选自财新网，2020年10月26日
